中国经济呈L型复苏利好全球市场（国际派）

罗迪

今年随着全球主要央行释放鸽派信号，市场流动性提升，美股创下32年来最强开局。上证指数也一扫此前颓势，年初至今，北上资金通过沪/深港通净流入A股市场的总量已经超过1000亿元。

外资涌入A股将会带来哪些利好？美股涨势是否能延续？今年全球哪些大类资产会有优异表现？

对此，《国际金融报》记者独家专访了瑞银资产管理董事罗迪。他于2018年加入瑞银资产管理的投资解决方案资产配置团队，有8年投资经验，侧重于宏观研究、资产配置以及因子投资。

在罗迪看来，今年中国经济将先寻底然后稳定，呈现L型复苏，这对股市来说是一个利好。下半年信用债会有一些机会，而利率下行空间有限，除非经济放缓明显差于预期。“全球流动性改善，整体来说，这将有利于风险资产，相对于债券我们更看好股票”。

外资结构性利好A股市场

2月28日，MSCI宣布，增加A股在MSCI指数中的权重，并通过“三步走”的方式把A股的纳入因子从5%增加至20%。

罗迪表示，MSCI扩容对于今年A股整体表现会起到正面作用，一些机构预计，未来将有6000亿-7000亿元资金流入，其中1000亿是指数基金，其他的都是主动型基金。“短期来看，由于指数的引入，被动资金需要流入，在某些固定时间点上会对市场产生情绪面的短暂影响。但主动性基金的流入有相当大的灵活性，对于他们来说，入场的时机并不确定，很难判断他们能不能在短期内给A股带来支撑”。

但罗迪认为，从长期来看，外资将在结构性方面利好资本市场。外资注重A股公司的基本面，公司治理是否能和国际接轨，以及公司是否能从中国未来经济发展中获益。

“另外，外资通常不追寻短期交易，外资交易量在A股中的占比提高有望降低市场的波动率。未来，随着中国市场进一步开放，中国跨境资金流动性将更加灵活，外资将推动中国金融市场进一步成熟。”罗迪强调，综上原因，外资会偏重消费、医疗、互联网、通信服务等领域。

随着MSCI扩大A股的纳入因子，外资机构对风险管理的需求也与日俱增。罗迪表示，过去外资低配A股的一个原因就是中国监管层对于对冲工具和衍生品的使用限制问题。3月11日，香港交易及结算所有限公司与MSCI签订授权协议，拟在获得监管批准后并应市况推出MSCI中国A股指数期货合约。

罗迪表示，具有深度的股指期货市场可以帮助投资人更高效地管理风险，进而支持更多的投资者类型，有助于市场的价格发现，同时增加市场的深度和体量，对股票市场的长期发展起到积极作用。

“由于海外投资人在投资A股时大多采用MSCI的相关指数作为市场基准，基于MSCI中国A股指数的期货为海外投资人增添了较贴合的针对中国在岸股票市场的金融工具，丰富了风险管理的手段，有助于提升海外投资人投资A股市场的信心，最终或有利于MSCI进一步增加A股在其国际指数中的占比”。

“同时，我们也注意到，外资的流入不仅取决于金融工具的丰富，其他资本市场相关制度与国际市场的进一步接轨，比如上市制度、公司治理、交易规则等，对国内股市的进一步开放也有非常重要的作用。基于此，我们认为今年即将在科创板进行的一系列探索和尝试，对中国股市未来的发展具有非常重大的意义。”罗迪说。

“今年都将是寻底状态”

进入2019年，A股不断上涨，很多人认为，今年的行情与2015年相似。

对此，罗迪表示，从经济基本面来讲，一些宏观经济指标可能会出现类似2015年的情形。但值得注意的是，这并不代表股市也一样。“2015年是‘杠杆市’，宽松的货币政策以及配资入场导致股市大涨，而经济从2016年才进入企稳期，所以2015年那一波牛市是缺乏基本面的”。

罗迪表示，近期市场活跃，除了国内货币政策和财政政策因素影响外，另一方面就是贸易政策的不确定性在降低。从去年年底到现在的中美双方互访、谈判取得的积极成效缓和了市场担忧，对全球风险偏好的提升有正面作用。另外，美联储加息进程放缓，缩表进程可能会提前结束，将改善全球流动性，这一点也利好A股。

目前，许多机构都下调了企业盈利预期。“企业盈利下调是由于经济增速放缓导致，企业盈利的寻底和经济基本面其实是同步的，而经济运行规律决定企业盈利下调不可能会在短期内发生反转，今年都将是寻底的状态。”罗迪说。

但罗迪坦言，股市估值是受投资人对于未来的预期影响。“投资人对于未来预期取决于几个大的风险点，比如货币政策是否能继续保持宽松，财政政策刺激是否能持续，这些能否支撑足够的经济复苏。中国信贷增速在1月份出现反转，导致市场情绪对于整个A股和风险资产的情绪都出现了极大反转，如果信贷能持续回升，对于股市的进一步修复有很大的推动作用；还有未来贸易政策的走向，市场目前对于这个结果的预期是正面的”。

“去年年底，大中小盘都处于历史低点，远低于2015年那个周期。年初到现在，估值经过了一波调整，目前，A股整体估值已经接近长期的均值了。但中小盘还有很多股票的估值低于或远低于长期估值。”罗迪补充道。

人民币汇率没有下行风险

除了股市近期的上涨，美元兑人民币汇率近期也一度突破6.7，创7个月来新高，各界预计当外部不确定性进一步消除后，人民币将继续走强。

上月末，美联储主席鲍威尔在参众两院就货币政策和经济形势进行半年度证词陈述时表示，考虑到全球经济增长放缓和金融市场波动的风险，美联储要对货币政策调整保持“耐心”。

罗迪认为，从美国经济来看，目前失业率处于历史新低，收入屡创新高，制造业虽然放缓，但是消费并没有减弱。“消费占美国经济的绝大部分，强消费的经济下，美联储既没有很强的加息欲望，也很难看到短期内降息。所以随着美国经济逐渐企稳，再叠加外部不确定性减弱，人民币汇率没有下行风险”。

值得注意的是，美联储的鸽派表态并没有使近期美元对G7货币走弱，对此罗迪表示，过去几个月，全球央行受到经济放缓的压力后，都逐渐出现了边际宽松的预期，美联储先停止加息，其他央行也调低对通胀的预期，所以导致一些非美货币也相应做了调整。“但相对于新兴市场货币，以及日元、英镑来说，美元还是高估的”。

另外，罗迪强调，日元作为全球避险资产，如果今年全球有很大风险点出现的话，日元短期内有较大的机会，但目前来看概率不大。“我们中长期看多日元，短期可以作为风险对冲，长期有价值体现”。

相比美债更看好美股

去年美股在10月初见顶后，出现几波调整，标普500指数在2018年12月暴跌近10%，为大萧条以来的最差表现，全年累计下跌6.2%。但2019年开年后又大幅回升，标普500指数在今年前两个月上涨超10%，创下1991年以来的最佳开局。

对此，罗迪表示，标普500指数估值接近长期历史均值，只有市场对于美国经济有非常负面的预期，股市才会下跌。去年，美股大幅调整是因为美联储表示要一直加息直到看不到通胀的风险。但是很快，美联储就改口，表示会根据数据做进一步判断，这种情况下，市场就又会从基本面上做判断，如看制造业、消费等数据等；如果中美贸易谈判达成协议，美国制造业会受益，一个重大风险点也会因此消除；最后，中国经济今年将寻底然后稳定，呈现L型复苏，这对于全球经济来说，有正面外溢效应。

目前，根据瑞银内部建立的美国经济衰退模型，美国经济一年内衰退的概率为30%，两年内衰退概率50%-60%。“但这个是根据当前的数据，未来如果美联储政策转变，各项指标发生变化，结果也会改变。所以目前美股和美债之间，我们更看好美股，虽然年初美股涨幅较高，但是总体来说，未来可能会趋稳。”罗迪进一步指出，“全球来看，我们相对更看好美国之外的股票资产，主要是因为美股整体的估值相对于其他发达和新兴国家市场来说还是有较大的下行风险。另外，我们认为其他经济体的增长在今年将会逐渐企稳，叠加相对较低的估值，整体会比美股更有吸引力。”

看好亚太地区新兴市场

去年，除了美股经历了大幅调整，新兴市场也成为重灾区。今年多家投资机构看好新兴市场的涨势，瑞银也不例外。

罗迪表示，我们看好新兴市场，一方面是因为去年新兴市场的调整很大程度是情绪面因素导致，其实，基本面并没有那么差；另一方面，今年发达国家市场，除了在制造业上弱势外，消费很强，这对于发达国家的经济有支撑，对于新兴市场的外部需求也是一个支撑；而美联储货币政策转向、全球流动性改善，将利好新兴市场。

“整体上，我们看好新兴市场，但更偏向亚太地区，因为它们将直接受益于中国经济的复苏。中国今年的复苏很大程度上不是基于房地产行业，所以对于工业基本原料的需求并不会像以往那么大，这样对全球大宗商品价格刺激不会太明显。因此，拉丁美洲那些以大宗商品出口为主的国家，受益会比较小。如果全球贸易政策不确定性降低，将会改善韩国、中国台湾等地制造业的需求。所以从以上几方面来看，我们更倾向于亚洲的新兴市场。”罗迪说。