每经热评丨并购容易兑现难 业绩承诺需要硬约束

每经评论员 杜恒峰

不能兑现的承诺，金额再大也没有任何价值。大多数情况下，上市公司并购对手的业绩承诺起到了很好的降低风险的作用，但也有少数例外。近几日，古鳌科技(300551)、神力股份(603819)、ST恒久均公告未能在相应期限内收到业绩承诺方的补偿款。

业绩承诺的初衷，在于降低上市公司的并购风险，降低因信息不对称而被交易对方占便宜甚至欺诈的可能。但这样一层“保险”也有副作用，即可能扭曲定价，加大管理层的冒险冲动——“溢价多少不重要，资产质量也不重要，反正有业绩承诺，完不成承诺者就补上，最终上市公司也不吃亏”。无论是上市公司的管理者还是股东，对并购都会有所期待，股东大会通过的概率也很高，并购资产未来多年的业绩承诺会体现到公司现在的股价上，这是推动股价上涨最常见的方式之一。

以古鳌科技为例，其在2021年底并购的高圣投顾，当时所有者权益账面值为负3040.98万元，评估价值为3.72亿元，增值率高达1326%，虽然该公司2021年前9个月的营收就相当于2020年全年的2倍，但这一年一期的净利润均是亏损的，不过转让方还是给出了三年累计不低于1.26亿元的高额承诺，但在第一年（2022年）其实际业绩就远低于承诺值，而且对方还没能按时兑现承诺。神力股份2020年10月公告收购的砺剑防卫，2020年上半年净利润亏损669.5万元，股东全部权益评估值为4.8亿元，增值率为1534%，交易对方给出了3年1.2亿元的承诺，但这三年其实际业绩只有1932万元。ST恒久在2019年11月并购闽保信息上更为冒进，并购当时卖方林章威就因为债务问题，其所持部分闽保信息股权被冻结，ST恒久的4000万订金为其解决了燃眉之急，同时林章威给出了总计1.98亿元的业绩承诺，承诺时间长达6年且总金额已超过闽保信息的评估价。ST恒久似乎做了一笔划算的买卖，但林章威又因个人债务问题诉讼缠身，名下资产被冻结，ST恒久能否拿回承诺款存在巨大变数。

业绩承诺和增值率有严格的正相关关系，但是否也有因果关系？上述几项并购资产的定价，究竟是基于对其业务理性、审慎、全面分析预测的结果，还是由业绩承诺决定的？是不是业绩承诺越高，就越能卖出高价？如果是削足适履，那所谓的业绩承诺就变成了完全的对赌，对双方来说都是一种投机行为。还需注意的一点是，上市公司不是专业金融机构，很难实时监控对方的履约能力，也无抵质押等手段约束对方，所谓的承诺完全基于对方的主客观条件，潜藏的风险不小。

这些失败案例，值得上市公司重新审视业绩承诺的利弊，并在并购实践中加以完善。比如，上述并购都是现金方式收购，和发行股份相比，给现金在流程上要便利得多，但股份可以设定限售期，以股份补偿有保障，但现金没有，从审慎的角度，应当以支付股份为先；如果交易非要以现金进行，那也应当设置更为严格的支付条件，比如业绩完成一期支付一期，或者要求交易对手设置专门的银行账户，现金收购款打入该账户后即被冻结，完成一期业绩承诺才能支取一期；又或者，要求对方拿到收购款后买入一定数量的上市公司股份并质押给上市公司，等等。对上市公司来说，这样的交易可能会加大交易失败的概率，但对那些真正有实力的交易对手来说，完成业绩承诺、拿到收购款只是早和晚的事情，他们不会因此拒绝达成交易。错过一笔并购要远好过做错一笔交易，设置更严格的付款条件不会构成实质性的障碍，却是实质性的硬约束。