美国经济近期陷入衰退几率陡增

　　作者： 李超民

　　美国经济近期出现拐点几率陡然增大，我国须未雨绸缪。

　　2月24日，国际现货黄金价格急增至1689.31美元/盎司，同日纽约道琼斯工业平均指数大跌近千点，到3月13日，不到二十天下跌6200点，跌幅达21%以上。美国股市、国债、黄金、大宗商品市场急剧波动，主要指标呈现罕见波动跌势。

　　而在2月24日当天，美国商业经济学家协会发布调查，四分之三的经济学家认为，2020年美国经济将陷入衰退；三分之二的经济学家要求联储立刻采取货币政策，每月购买600亿美元3月期财政债，每年新增发债7200亿美元，一般认为这是一种新型“量化宽松”，但财政经济后果会更差。紧接着，明尼阿波利斯联储前主席科赫拉科塔、纽约联邦储备银行行长威廉姆斯、美联储前主席耶伦相继指出，美国经济很可能进入衰退。

　　美联储随后在3月3日非正常紧急降息，3月12日纽约联储推出了2.22万亿美元的组合救急计划，包括资产购买、3个月回购操作、1个月市场操作等措施，现在美国总统特朗普已宣布全国紧急状态，行政权力将获得扩大，除了应对疫情，还将应对美国经济可能必须承受的历史上最困难时期之一到来的巨大压力。对美国股市持续暴跌和陷入更严重衰退的可能性，我们有如下观点和判断。

　　第一，两年来黄金价格短期疾速上涨是美国经济风险急剧扩大的重要信号。

　　布雷顿森林体系解体后，在牙买加体系下，黄金避险功能被严重放大。但美国靠债务经济不断加大信用杠杆，是全球债务危机的总根源，美元资本避险导致金价加速上扬，金价波动趋势是判断市场风险程度的重要先行指标。

　　1983~2004年21年间，国际金价一直徘徊在412.30美元/盎司上下，波动极小。但自2005年开始从435.20美元/盎司加速上涨，到2008年2月1日达到974.17美元/盎司，三年内翻了一番。此时正是2008年金融危机的顶点时期，纽约股市从2007年12月10日的13727.03点，暴跌至2008年1月22日的11971.19点，净跌幅1755.84点。

　　近五年来，国际金价从2015年12月1日的1047.51美元/盎司低点，净上涨641.8美元/盎司，尤其是从2018年9月3日1191.26美元/盎司的低点开始，一年半内冲至1689.31美元/盎司，净上涨498.05美元/盎司，净增幅50%。可见自共和党上台后，美国经济随着债务扩大，政治经济风险急速累积，金价急剧上扬就是美国经济衰退风险到来的发令号。

　　第二，长短期利率频繁倒挂是美国经济衰退加速到来的重要指标。

　　历史上美国10年期国债与3月期国债利率出现倒挂后，都不同程度发生股市下跌、非金融企业杠杆率下降和经济衰退，美联储从加息转为降息，且通常在两年内大概率发生经济衰退。主要特点：一是从出现利率倒挂到进入衰退间隔7~23个月。1953年以来美国发生了13次利率倒挂，其中9次伴随衰退发生。但也有例外，如1960年代中期和2019年以来的几次利率倒挂，未发生或尚未发生衰退，其中另有原因。

　　二是利率倒挂后有严重股市暴跌。其中利率倒挂导致1990年美国冷战后首次衰退，股市下跌21%，其他还有造成1998年亚洲金融危机、2000年股市暴跌35%的互联网泡沫破灭，2007年股市暴跌54%的次贷危机等。

　　三是利率倒挂后，经济衰退推迟到来有一定条件。如1965年12月出现利率倒挂，因越南战争升级避免了衰退发生。在2019年3月22日、8月14日、2020年1月31日的三次倒挂明确预示，美国联邦债务发行过量、短期资金面紧张、长期经济前景变差。但由于美联储在2019年7月、9月和10月连续三次降息，直至1.5%~1.75%，暂时延后了衰退爆发，但却急剧推高了市场风险，同期黄金避险导致金价急剧上扬是为明证。

　　第三，纽约股市连续暴跌可能成为引爆美国经济更严重衰退的标志性事件。

　　研究南亚社会经济问题的1974年诺贝尔经济学奖得主缪尔达尔认为，货币和经济波动加剧的机制在于循环累积效应。对于社会发展，各种动态因素之间存在着循环累积的因果关系。某一初始因素的变化导致其他因素变化，反过来又加强了初始因素的变化，因而社会经济过程就将沿着初始因素变化指向深化发展，从而形成累积性循环趋势。可见虽然短期与长期因素都影响美国股市走向，但长期因素才是根本的，而短期因素往往成为长期风险的爆发点。

　　国家财政危机正在成为美国经济危机的主要原因。周期性经济危机是资本主义经济特有现象，最具历史影响的资本主义大危机迄今共有三次，最早的1825年英国资本主义经济危机是商品过剩危机，当时从理论上宣告了法国经济学家萨伊 “供给自动创造需求”理论的破产。此后平均每十年左右就要发生一次经济危机，每次程度不同，到二十世纪前后，资本主义大危机的爆发地点转移到了美国。第二次是1929~1941年的大萧条，第三次是2007~2009年的大衰退。

　　所有大危机都有一致的特点，从金融危机开始，股市猛烈下跌、银行倒闭、工商企业破产，整个社会经济处于极度恐慌和混乱中。早期的资本主义经济危机存在政府无能原因，但是随着战后资本主义国家治理体制的变革，政府很大程度上决定着市场走向，所谓小政府已经彻底转向了大政府格局。典型的例证就是美国财政，1931年联邦财政支出只有35.77亿美元，到2019年则高达44483.16万亿美元。资本主义经济危机的深刻根源，也随之向财政危机转换。

　　美国财政风险源自“挥霍无度”。2007年大萧条危机爆发之前，联邦财政赤字尚稍有节制，债务余额在10万亿美元以内，债息负担较低。然而，经过奥巴马时期，尤其是特朗普时期的赤字财政政策加码，到2020年3月初仅联邦债务即高达23.5万亿美元，债务率从2000年的58.84%增加到了107.28%，其中的三分之一为外国持有，公共持有的流通债务占总债务之比，从55.65%增加到74%以上，每年债务利息支出即高达四五千亿美元。

　　据白宫管理与预算办公室（OMB）、国会预算办公室（CBO）预计，用不了多久，债息支出将等于美国的军费支出额，长期财政融资将受到国家经济承受力的限制，所以赤字财政恶化直接导致财政风险显性化，联邦政府的能力将受到冲击，也严重影响国际经济体系稳定，并对国际力量的对比产生深远影响。因此，我们认为美国经济危机的根源和本质就是财政危机。

　　美国当前爆发财政经济大危机的风险不断逼近临界点。自2008年美国金融危机爆发至今，美国经济已持续增长十年，截至今年3月初，道琼斯指数累计上涨173.67%，标普500累计上涨189.72%，纳斯达克综合指数涨幅295.42%。相关特点如下：一是，美国2017年的税制改革后，四万多亿美元海外未税资产加速回流，加上特朗普强推的降息措施，支撑股市投机两年之久。

　　二是，2018年由于中美贸易摩擦和共和党中期选举不稳，导致道琼斯指数全年下跌6.6%，较峰值下跌13.6%；标普500较年初下跌 7.4%，较峰值下跌15.2%；罗素2000指数下跌14.0%，较峰值水平下跌23.4%，均为2008年金融危机以来最差年份。

　　三是，由于对2018年中期选举后、2020年大选前这段过渡时期的良好预期，以及特朗普政府对财政经济、国际经贸关系很用“重药”，2019年全年道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数、纳斯达克综合指数分别上涨22.34%、28.88%和35.23%，是6年来最大涨幅，但小企业罗素2000指数全年仅上涨7.65%，结合2018~2019年两年指标看，罗素2000指数实际处于负增长趋势，自2016年以来五年内道琼斯股票涨幅为30.63%，罗素2000指数增加了-1.79%，而且仍在不断下跌当中。这明确显示美国中小企业严重不稳，特朗普寄予厚望的全球产业链回流不顺利，经济衰退信号更加强烈。如果美国新冠肺炎疫情急剧恶化，可能就是美国进入严重衰退的导火线。

　　第四，美国经济如进入衰退，规模和持续时间将可能更长。

　　回顾历史，美国股市暴跌，曾先后酿成了1929年全球经济“大萧条”与2007~2009年经济“大衰退”，全球经济“大萧条”随着1941年太平洋(601099,股吧)战争爆发结束，美国“大衰退”的影响十多年后余波未平。如今美国联邦债务规模远远超过上两次危机，无论是增速、债息负担、隐性债务都已失去控制，而且特朗普的减税政策加剧了赤字上升，外国持有者不断抛售美国联邦债务躲避财政风险，这些都已经反映在美国市场剧烈波动上了；同时联邦税制改革后，海外未税资本回流早已于2018年9月底之前结束，减税刺激效应之短也是没有预料到的。虽然《2017年减税与就业法》规定，跨国企业的海外利润允许在八年内回流，但是实际效果却仍是如此之短，且大企业的回流资金在股市的回购投机活动进一步加剧泡沫；联邦政府年度赤字规模却永久性超过一万亿美元，而且无任何转圜空间，指标之一就是利率波动和不断倒挂，财政风险急剧集聚。

　　第五，美国经济衰退将对我国经济产生较大影响。

　　全球化加速了各种资源的全球调动能力，但同时也加速了财政经济风险的传播速度。一是我国可能面临较大输入性风险，一旦与当前疫情风险叠加，则可能引发系统性风险。二是对我国进出口贸易影响大，进而影响产业发展和“十四五”规划以及新的五年计划开局。回望2007~2009年金融危机爆发后，美国国际贸易净进口额从8000亿美元大跌一半以上，至今尚未恢复到2006年水平，对我国的贸易和产业发展都产生了较大影响。但同时国际股市下跌对我国大宗商品贸易将有较强正面作用，国家储备体系建设亟待进一步强化，为国内国际提供对冲风险的能力。

　　三是对我国金融市场和债券市场产生较大影响，但是两者有差异。首先两国债券市场虽有联动性，但是关联度并不高。其次在直接融资市场，一段时间以来，中美两国股市走势出现分化趋势，这并非坏现象，背后与近期我国金融产业化政策有较大关联，金融产业化有利于实体经济发展、稳固我国制造业大国地位、稳固产业链，同时也预示未来我国仍必须继续坚定“独立自主”发展信念，推动实体经济发展。

　　第六，当前需要尽快启动应急财政金融和投资措施。

　　一是需要准备调整预算，通过增加中央临时预算，加大支出力度，可考虑将赤字率在现行基础上提高10%~20%，并留有后手。二是预备新的降息、降准等应对策略，可参照应对历次重大危机的金融政策，积极把握。三是实施减免税与费、临时调低各级财政基金缴纳政策。加大发行地方专项债规模，探索积累建立地方主体税制税种、中远期划分中央和地方财权与支出责任经验。四是尽快启动稳定股市较大波动的预案。五是加大就业支持政策。最后一定着眼长远，继续营造好的国际关系环境，抓住机遇提升在国际财金治理领域的话语权、主导权，为迎来中国发展新机遇创造前提条件。

　　（作者系上海财经大学公共政策与治理研究院首席专家、副院长。本文受2018年国家社科基金资助）