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警惕在上升周期中“最好”的金融公司和产品

2018-09-01 02:33:00 证券时报 

  陈嘉禾

  “如果一支货币基金获得了好到难以置信的业绩,那么,它多半做了些货币基金不应该做的事情。”这句描述货币基金风险的话,道出了金融行业的一个要素,就是当周期只走到一半的时候,那些“看起来最好”的金融公司、金融产品,往往不是“真正最好”的产品,而是最胆大的产品。

  以货币基金来说,由于有资金随时可能提取、净值不能亏损的特点,导致其只能规范运营、审慎经营,只能投资在久期(债券的期限)很短、评级很高、流动性很好的资产上,而且不能用多少杠杆。所以,对于一些胆子特别大、特别不顾风险的投资者来说,通过传统的、尽量选择好的投资标的的方法来提高货币基金的收益,显得太慢了。

  他们有4个简单的方法,可以有效提高货币基金的收益率,包括通过某些方式投资更高久期的产品、降低评级的要求、降低流动性的要求、尽量增加杠杆。很显然,这4个方法,没有一个是“货币基金应该做的”。第1个和第3个方法,可能导致基金的流动性不能满足客户的提款需求,而第2个和第4个方法,则可能导致客户的本金亏损。

  需要指出的是,由于这些方法往往是和金融监管的思维相抵触的,因此只有在一些监管不严格的市场里,那些大胆的货币基金才会在周期的下半场,面临无法实现承诺的风险。

  对于很多普通企业来说,如果在经营中不计成本和风险,那么问题往往很快就会暴露出来。但是,金融行业却存在天生的“收益今天有、风险以后算”的特点。因此,如果说一个金融周期包含了上升、下降两个阶段的话,那么在前半个上升周期中,最胆大的金融公司、产品,往往会取得最好的业绩,而最好的业绩往往也是被最胆大、而不是最有水平的人所取得。但是,这种包含了太多风险的业绩,注定并不长久。

  举个例子,对于资产管理者来说,在市场一直上涨、逐步进入泡沫阶段时,最有风险意识的人,往往会被市场抛在身后。这里面最典型的例子,就要数沃伦·巴菲特在上世纪最后几年里,在美国科技股大牛市中的表现。当时他因为坚持不买已经贵到天上的科技股,因此业绩一直落后于市场不少,以至于遭到媒体的嘲笑。

  反之,在泡沫阶段胆子最大的基金(而不是水平最好的基金),敢于在泡沫中压上最重的注。他们买风头最劲的股票,加最高的杠杆,炒作最热门的消息,等等,因此能获得短期最好的业绩。但是,当周期进入下半场时,这些缺乏风险意识的基金,业绩往往不怎么样,而且经常很糟糕。

  在这样一个循环中,基金的销售者和投资者们,也会起到推波助澜的作用。销售者们为了短期业绩,会把短期业绩最好的基金,卖给狂热的投资者,而狂热的投资者也在周期的上半场忘记了风险,只肯买短期“最猛”的产品。而投资者在周期下半场亏损的种子,也就在这时候埋下了。这就是为什么我们经常看到,在市场最热的时候,基金中业绩冠军的产品往往在后来几年里业绩差强人意的原因。

  对于本质是以借贷资金、赚取两个收益率之间差价为主业的金融公司,比如银行(赚存款和贷款之间的差价)、做股票质押的证券公司(赚质押利息和资金成本之间的差价)、保险公司(赚保单成本和投资回报之间的差价)来说,情况也差不多。在经济周期的上半段,最会赚钱的,往往不是最有水平的那个,而是最忽视贷款风险的银行、最忽视股票质押风险的证券公司、最忽视高收益保单带来的成本压力和高风险投资带来的回报压力的保险公司,等等。这些公司往往在周期的前半截表现异常优秀,但是这种优秀不是精致经营的结果,而是扩大风险所带来的短期“回报”。

  再让我们来看这几年惹了无数话题的P2P贷款行业,在这个行业的上半场,是那些经营最规范的公司发展得最好吗?绝对不是。对于经营最规范的P2P贷款公司来说,他们可能对贷款者收取15%的贷款利息,可能要扣掉5%甚至更高的坏账准备,还有2%的运营成本、1%的利润率,这样他们就只能给资金投资者7%的回报。

  但是对于那些特别胆大的P2P贷款公司呢?它们有的根本不考虑什么风险,甚至没有打算归还投资者的钱,生生把一个个公司做成了庞氏骗局。

  在周期的上半场,这些公司看起来无比光鲜,它们的早期产品得到了兑付,投资者拿到了高达20%、30%的回报,大家都很开心,这些公司的规模也越来越大。同时,这些财大气粗的公司也能承担最贵的宣传成本,他们的名字变得家喻户晓。相应的,规范经营的公司那可怜的7%的利率,以及没钱导致的微弱的宣传能力,很快就被人们抛在脑后。但是,当周期的下半场来临时,我们就看到了一地鸡毛。

  (作者系信达证券首席策略分析师)

(责任编辑:李佳佳 HN153)
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