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全年通胀峰值已现 “流动性拐点”不会改变

2018-03-09 11:37:08 和讯名家 

  邓海清,“海清FICC频道”全球首席经济学家,人民大学客座教授;陈曦,“海清FICC”大资管频道研究员

  中国2月CPI同比2.9%,创2013年11月以来新高,预期2.5%,前值1.5%。中国2月CPI环比1.2%,前值0.6%。中国2月PPI同比3.7%,预期3.8%,前值4.3%。

  1、2月CPI同比数据大幅超市场预期,主要在于低基数和季节性因素导致。去年底市场普遍预期2月CPI同比2.8%左右,只是在近期猪肉、原油价格大跌的情况下,2月CPI的市场预期有所下调,这也导致了2月CPI同比2.9%超出市场预期。

  总体上,我们认为,尽管2月CPI同比明显超预期,但主要是由于基数和季节因素,2月CPI同比2.9%必然是全年的CPI最高点,随着基数效应和季节性因素消退,以及猪肉价格下跌,原油价格已经出现趋势性回落,医疗改革非食品价格冲击已过,CPI同比数据将逐渐下行,2018年不可能出现高通胀,我们估测全年CPI同比中枢2%-2.5%。

  2、2月CPI同比2.9%,主要在于低基数和季节性因素导致。具体而言,2017年1月、2月CPI同比分别为2.5%、0.8%,2018年1月、2月CPI同比分别为1.5%、2.9%,很明显,由于2017年与2018年的春节存在错位的情况,导致了2017年1月CPI过高、2月CPI过低,这使得2018年2月同比基数较低,再叠加2018年2月春节,从而共同推高了2018年2月CPI同比数据。

  从细项上看,2月细项同比涨幅较大的包括:食品烟酒3.6%、教育文化和娱乐3.7%、医疗保健6%。食品烟酒中鲜菜2月同比17.7%可能与春节因素和气候因素有关,但猪肉价格同比仅为-7.3%,印证我们2018年没有“猪周期”的观点;医疗保健6%,主要在于翘尾因素,2月环比仅为0.1%,随着医疗改革冲击的结束,将并不会进一步推高CPI数据。此外,交通工具用燃料同比仅为6.5%(2017年2月为17.6%,2017年8月至今均值为7.39%),这与我们通过油价下跌得出交通工具用燃料通胀难上行的判断印证。

  总体上,2月CPI数据符合我们在《“猪周期”的真相:商务部、统计局、农业部生猪数据打架,到底该信谁?》报告中的三大判断:2018年“猪周期”难起、页岩油供给下交通工具用燃料价格有顶、医疗价格一次性冲击结束,我们维持2018年通胀上行有顶的观点,市场不必过度担忧。

  3、2月PPI同比3.7%,略低于市场预期,出现连续6个月下行,与2月PMI主要原材料购进价格和出厂价格大幅下行印证,随着PPI的逐步下降,意味着工业企业利润增速将面临明显下降。

  4、关于央行货币政策,预测2018年全年CPI同比中枢2%-2.5%,不会引发央行货币政策收紧。从央行政策态度、通货膨胀水平上看,“不松不紧”仍是货币政策的主基调。由于2018年CPI同比均值大概率在2-2.5%,高通胀的可能性极低,从历史经验来看,在CPI同比不超过2.5%的情况下,央行不会由于通胀压力而收紧货币。

  5、关于债券市场,作为“中国债市第一多头”,2017年底以来,海清FICC频道作出重要研判:“2018年最好、最确定的机会是利率债”、“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”,目前已经得到充分验证。我们认为,“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”的核心逻辑在于两个阶段:

  第一阶段:十年国债收益率4%3.7%,这一阶段的核心驱动逻辑是:货币政策边际变化,流动性拐点出现,监管对债市冲击高峰已过,银行“资产负债表再平衡”初见成效,债市从超调向均衡价值区间回归;

  第二阶段:十年国债收益率3.7%3.4%,这一阶段的核心驱动逻辑是:基本面拐点充分验证,通胀担忧完全消退,大资管新规落地,存款加息冲击结束,债市风险点彻底消除,债券市场在价值区间内进一步走牛。

  但是,关于3月债券市场,不确定性因素较多,市场情绪难以预料。我们在3月2日报告提出,对于近期资本市场,不确定性增加,股市、债市均存在短期冲击可能。对于3月债券市场,主要不确定性包括:(1)机构改革方案落地,(2)财经领导换届,(3)大资管新规落地,(4)美联储加息、中国是否存款加息,(5)经济数据能否确认基本面拐点;在这些不确定性面前,债券投资者情绪重回低迷、债市短期冲击也无可厚非。

  站在更长期的角度,我们认为前述3月不确定性因素并不决定债券市场价值中枢,只会导致债券的短期价格波动。我们认为债券的价值取决于基本面和央行货币政策,因此维持3.8%以上的10年国债具有绝对的配置价值,“2018年最好、最确定性机会是利率债”。

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    本文首发于微信公众号:海清FICC频道。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:赵然 HZ002)
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