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中国信贷高烧不可持续的四大理由

2017-10-15 10:19:04 和讯名家 

    本文首发于微信公众号:海清FICC频道。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

  作者:邓海清,“海清FICC频道”全球首席经济学家;陈曦,“海清FICC”大资管频道研究员

  中国9月社会融资规模18200亿元,预期15727亿元,前值14800亿元。中国9月新增人民币贷款12700亿元,预期12000亿元,前值10900亿元。中国9月M2货币供应同比9.2%,预期8.9%,前值8.9%。

  社融和信贷均超市场预期,融资呈现全面高烧局面。9月社会融资数据再次超市场预期,从分项来看,“信贷+非标”超预期是社融超预期的主要原因,此外,债券融资也出现回暖。9月信贷规模同样再度超市场预期,从结构上看,居民短期贷款、居民中长期贷款、企业中长期贷款是信贷超预期的主要贡献项,此外,非银机构贷款也出现回升。

  社融特别是信贷持续高烧,主要与政策导向、商业银行行为模式变化有关:

  (1)在“脱虚向实”和“服务实体”的政策引导下,监管层和银行形成了“放信贷就是支持实体”的思维,这导致信贷额度管理似乎已经名存实亡。

  (2)居民消费贷开始被银行认为是新一代“低风险、高收益”资产,居民贷款在房贷之后再度持续飙升,表现为1年期短期贷款和稍长期限的中长期消费贷激增。

  (3)在MPA考核机制下,银行有尽量做大规模直到MPA考核边界的动力,因为做大当期规模可以为未来留出更大额度,这特别导致大行的用满额度、信贷规模扩张动机极强。

  我们认为,持续高烧的社融和信贷不可持续,主要原因如下:

  第一,信贷高烧的本质是另一种经济刺激,与宏观经济调结构背景违背。“新常态”下,政府对于GDP和经济增长的重视程度下降,政府更看重的是经济结构调整,而信贷高烧则是与过去的货币刺激、财政刺激类似,容易导致经济过热或虚高,与调结构为主的经济调控背景不符。

  第二,信贷高烧本质是居民和企业加杠杆,特别是居民加杠杆,与“去杠杆”完全相悖。现在监管层和银行对于顶层政策理解存在一定误区,似乎“信贷是服务实体,而并非加杠杆”。这显然是大错特错,信贷恰恰是最主要的加杠杆手段。信贷高烧无疑等同于杠杆程度持续提高,这与“去杠杆”思路完全相悖。

  第三,信贷高烧特别是居民加杠杆显著增加金融系统性风险。中国过去居民加杠杆空间很大,居民适度加杠杆无可厚非,但是2016年之后,在政策鼓励下,居民加杠杆已经持续将近两年时间,同时居民信贷资质不断下沉,其金融系统性风险不断增加,需要警惕美国次贷危机的教训——居民加杠杆恰恰是最大的风险。

  第四,信贷高烧与房地产密切相关,这与政策对房地产定向相悖。居民中长期贷款大部分是房贷,居民短期贷款中可能也有相当部分用于首付贷或者偿还房贷,“非标”则与房地产企业开发贷等密切相关。在抑制房地产泡沫背景下,信贷高烧需要抑制。

  债券市场黎明前的黑暗还有多长?我们认为,债券市场“由熊转牛”有三种情形:

  监管协调是债券由熊转牛的基础,监管层从一味严监管到注重监管节奏、监管与货币政策协调,是债券市场不会出现大熊市的保证,监管协调已经在2017年5月得到确认。

  债券牛市的第一种情形:央行重新开始信贷额度管理,改变“宽信贷、紧货币”的局面,特别是对于消费贷的收紧,将导致银行资产端收益率系统性下降,对债券和同业的挤出效应减弱,类似于2014年“非标”调控之后出现债券牛市。

  债券牛市的第二种情形:央行回归中性货币政策,特别是进行“新型降准”,稳定市场长期资金面预期,改变流动性结构性问题,降低货币市场波动性,将导致债券市场牛陡行情出现。

  债券牛市的第三种情形:经济出现回落,货币政策重新宽松。中国经济的两个火车头是“出口+房地产”,当前出口高位震荡,房地产逐渐转弱,不排除未来宏观经济向下的可能性,这是债市出现大牛市的必要条件。

  整体上讲,我们认为,债券市场处于黎明前的黑暗,黑暗持续时间首先取决于央行信贷政策调整、以及央行货币政策真正中性,债券市场出现大牛市则需要宏观经济条件的配合。

    文章来源:微信公众号海清FICC频道

(责任编辑:宋政 HN002)
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