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拯救中国金融危局的两条道路

2013-07-08 07:52:42 和讯网 

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    编者按:经济学人刘海影在FT中文网撰文指出,融资要求源自实体经济需求,如果切断融资流,相当数量的企业将会倒闭,并引发突然的金融危机。这种被动的金融危机将可能引发难以控制的社会、经济甚至政治动荡,其代价是难以承受的。

  对于中国经济决策层而言,有两个问题必须予以回答:第一,中国经济结构性问题与金融体系是什么关系?第二,是否可以挤压信贷泡沫而不引致“财务金融危机”?这两个问题实际上是紧密联系在一起的。答案正确与否,可能将决定持续30年的、人类历史上最大的经济奇迹是否落幕。

  新一届政府对于中国经济结构性问题的不可持续性有清晰的认识,不出百天,已经密集出台了多项具有针对性的政策。近期,央行坐视银行间市场出现钱慌,未循惯例予以救援,显示了市场久未经历的强硬。很显然,政府已决心牺牲一定的经济增速,以求抑制乃至逆转加杠杆行为。这不能不称为大胆的举措。(问达:中国离金融危机远吗?

  这一大胆举措的底线是“不发生财务金融危机”,然而,中国金融危局不过是实体经济结构问题的反映,并对后者构成约束。如果政府高层对问题根源的诊断出现偏差,在没有纠正实体经济结构性问题之前对货币金融体系动刀,有可能导致事先没有预料到的、不可控的后果。

  2013年年初以来,经济增速萎靡不振,与之形成触目对比的,是信贷与社会融资总量的超常规增长。以新增社会融资总量为例,2008年不足7万亿,2009年之后上了一个大台阶,约12~14万亿,2012年进一步提升到15.7万亿。而今年前5个月已经达到9.1万亿,同比增速高达52%;如果保持同样的速度,新增社会融资总量今年将达到24万亿元。同时,货币总量已高达104万亿,与GDP之比接近200%,同比增速也达到15.8%,远高于年初计划的13%。

  如此,一个自然的结论是,经济体并不缺钱,天量货币没有拉动经济增速是因为“货币空转”。更重要的是,政府一直致力于控制房地产市场泡沫、控制地方政府投资冲动、控制过剩产能规模,而恰是金融银行体系透过各类监管套利行为进行的大规模的、不审慎的融资行为导致货币与债务总量高速增长,令政府经济目标落空,并埋下巨大经济隐患。应对之道,是抽紧流动性,迫使银行体系减杠杆,并进而压迫实体经济去产能。(看点:银行“钱荒”会引发金融危机吗?

  然而,这一诊断并未考虑到信贷扩张背后的制度性约束与实体经济根源。

  当前,在劳动力成本上扬、创新能力低下、人民币低估优势消失、出口增速跌至单位数、政府税费过高等等因素作用下,中国的潜在增长率出现实质性下滑,投资回报率也大幅降低。我在“中国经济的未来十年”一文中曾经测算未来10年中国经济增速可能下滑到5.5%左右。固定投资多年超高速增长令许多行业出现严重的过剩产能,大量企业难以获得起码的投资回报率,必须依靠不断融资来维持生存,沦为所谓的“僵尸企业”。这些企业有很大的比例都得到了当地政府的支持,难以顺畅退出,它们获得大量信贷资源,却无助于经济增长。

  房地产企业受益于房价持续攀升,投资回报率高企。然而,土地价格的不断上扬迫使房地产企业将其盈利悉数再投入,以至于现金流远差于利润。以万科为例,虽然历年利润优异,销售额高速增长,所得获利却全部用于以高昂价格增加土地储备,以至于“利润越高、现金流缺口越大”,万科的庞大账面利润只是转化为圈下的大片土地,利润增加并未如常规降低融资需求,反而是加大了对融资的需求。(看点: “钱荒”能否刺穿房地产泡沫

  地方政府投资平台具有软财务约束,对项目的决策不以经济合理性为依据,而以地方政府的政治偏好为依据。激励不兼容下,负债越大发展越快,地方政府投资平台债务的高速增长不难理解。根据中央审计署的数据,2010年之前地方政府债务按照3年翻番的速度增长;近年来虽经中央政府强力约束,其速度并未降低太多,只是使用了更加隐蔽的形式。

(责任编辑:孙建楠 HN010)
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