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熊牛之界

2012-12-24 13:12:48 证券市场周刊  杨绍华

  2013年,从中长期来看,经济仍有下行空间。经济拐点本是偶然,无法先验判断。

  常规的判断经济拐点的方法有看库存周期的变化、追踪领先—同步—滞后指标体系以及货币学派等。但事实上,这些方法往往只能用来判断短周期经济拐点。现在中国经济碰到的是大周期的调整,在这种情况下,经济见底的性质判断比数据模型推算更加重要。

  经济见底的三种可能性:其一,在经济出清的过程中,政府通过刺激政策强拉,譬如2008年的情况。当年11月份,政府出台了“四万亿”经济刺激计划,信贷大量放出,经济很快见底回升。但政府拉动式的经济复苏存在两大问题。其二,经济依靠自身力量自然出清,跌无可跌。经济下滑的过程并非一路下滑,跌跌不休。经济下滑到一定程度自然出清,会在一定水平上整固,跌无可跌。其三,经济找到新的增长动力。1994年到1998年,中国经济出现了严重的下滑,一度接近崩溃的边缘,后来随着中国加入WTO组织,住房进入商品化时代,中国经济找到了出口和房地产两大新的经济增长动力,经济开始走出衰退,进入了一轮新的经济扩张周期。到目前为止,自然见底的微观迹象并未被观察到。

  就目前而言,我们认为,称2013年“股市见底”为时尚早,主要基于以下一些因素:

  一是盈利拐点可能更滞后:经济的拐点尚未明确看到,但是盈利的拐点可能会更加滞后。利润由收入和毛利率构成,利润增速受收入增长和盈利能力变化共同影响,GDP是总需求,只表征收入部分,如果盈利能力的变化成为主要因素,两者是有可能背离的。因此,GDP的变化和利润增速变化并不完全同步,其中关键是供应的影响。

  二是当前实际估值并不便宜:很多投资者都认为现在A股市场的估值已经很低,但是从实际估值来看,当前市场的估值可能并不便宜。我们依据三季度的行业增速外推得到的估值,更加贴近实际的估值。从这个角度来看,许多板块目前的动态估值存在不同程度的低估,相比历史最低PE还有较大的溢价空间,实际估值并不便宜,存在进一步下跌的风险。

  三是短期面临的风险:数据幻觉的逐渐消失和股票供应的增加;年底资金会紧张起来;年底投资的风险偏好会趋于下降;海外风险资产可能面临下跌的风险。

  不过,春季躁动仍可期待。年初由于经济政策不明晰、国内外资金跨年布局、货币宽松和风险偏好较高,市场会有躁动。2013年也会出现同样情形,是做主题投资最好的环境。备选主题之一是,新型城镇化相关的农民消费变革、能源变局、绿色环保和智慧城市;备选主题之二是,美国强势品种在A股的映射。

  4月决断才是关键。2013年3-4月,会同时面临失业上升、投资下滑和房地产小旺季,届时,政府如何对待房价上涨是关键。如果放松房地产调控,那么投资旺季值得期待,中游投资品将迎来两年来最难得的一次反弹机会,但之后通胀约束会出现,市场仍会下跌。再往后无论是经济还是股市都将面临更大的困境。如果继续紧缩房地产,投资旺季很难再现,市场走势和2011年、2012年类似,控制仓位是第一要务。4月至10月还要经历一段难熬的时光,但10月份的十八届三中全会及之后的市场值得期待。

  对投资者来说,将迎接立体交易时代的到来。以前的市场是单边的平面做多,以后的市场是多层次、多工具、多种交易模式的立体交易。立体交易已初现端倪,6月15日的银行股异动、9月7日市场异动时融资大量增加。随之而来,研究模式也需要改变,更加重视“价值”的挖掘,更加重视大类资产配置的作用。

(责任编辑:王钠 HN025)
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