皮海洲：“香港减持”解决不了大小非问题

　　近日有瑞银建言，A股大小非可借道香港减持，来减轻A股市场的压力。对于目前各种解决大小非问题的建议来说，这确是一新思路。不过，这对于解决问题帮助不大。

　　据瑞信中国研究部主管的建议，香港可发行一个以国内主要指数为基准，以人民币为交易货币的ETF基金。该基金负责向组成相关指数的国内上市公司“大小非”股东询问是否有意出售解禁股份，再以“先小非、后大非”的原则从相关股东手中购入，组成这个指数基金。此基金规模约为100亿元人民币。

　　组建一只百亿元规模的基金来承接A股市场的大小非，这是在开国际玩笑。除了相关的投行与基金管理公司可以从中获得一定的收益外，这对于A股市场的大小非来说，实在是九牛一毛。而且，鉴于目前香港的人民币存款只有770亿元（当中约有520亿元为活期存款），因此要在香港组建更大的以人民币为交易货币的ETF基金也不现实。“香港减持”，实在是心有余而力不足。

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　　作为以人民币为交易货币的ETF基金，这只基金所持有的大小非筹码如何减持也是个大问题。由于是A股，显然并不能通过H股市场减持。但如果是在A股市场来减持，其压力不还是留在了A股市场么？所谓“香港减持”岂不是不伦不类了么？

　　当然，“香港减持”的提法也提供一个新思路，那就是将那些“A+H”股公司的数量甚多的大小非转移到H股市场上去减持，貌似可以切实减轻A股市场的压力，但这同样不可行。

　　首先，这涉及契约的变更问题。大小非的身份是以契约的形式明确下来的。那些H股公司控股股东的身份基本上就是A股，自然就只能在A股市场流通。如果要到H股市场流通，这些大非们就必须改变身份。由于A股的股价定位总体上高于H股，因此，这些大非们是否愿意改变，本身就是一个问题。而即便是大非们愿意，这契约的更改也不一定能成功。因为大量的大小非转移到H股市场减持，这必然会对H股市场，甚至整个香港市场造成冲击，这将直接影响到H股股东的利益，他们会同意-吗？答案不言自明。

　　其次，A股市场的管理层也不会同意。“A+H”股公司基本上都是一些优秀的公司，如果让这些公司的大小非到H股市场减持，这意味着A股市场上的优质资产转移到了H股市场；相反，一些不含H股的公司，有很多都是垃圾公司。让优质公司的股份在H股市场减持，垃圾公司的股份在A股市场减持，如此一来，A股市场还有什么吸引力可言？不仅如此，当大量的“A+H”股公司的大小非筹码转移到H股市场的时候，那么这也意味着“A+H”股公司的话语权就掌握在了H股市场的手上。此外，如果“A+H”公司的大小非都转移到H股市场上去了，这央企的整体上市工作又如何能够在A股市场展开？

　　因此，A股市场的问题还是只能由A股市场来解决，“香港减持”只是一个美丽的肥皂泡而已。