在分析我国货币政策因何低效时，首先能想到的原因是货币政策执行环境所存在的问题。一是持续存在的老问题——货币传导机制不畅通。从货币政策的传导过程可见，货币政策传导机制实际上分属两个不同的领域，即金融领域和实体经济领域。当中央银行运用货币政策工具，调整基础货币和货币市场利率时，首先改变的是金融领域的资金面和资金成本，然后影响商业银行的贷款行为和金融市场的融资条件，并通过它们的变动，最终影响到实体经济领域，即引起企业和居民资产结构的调整以及投资和消费的变化，从而改变整个社会的产出和价格。通常，一国货币政策的有效性受该国货币政策传导机制效率的直接影响，而这种效率是特定的金融制度、金融结构与经济发展水平和结构等共同作用的最终结果。一般认为，我国货币政策传导机制不畅通主要原因有：金融市场不健全，金融体制改革不到位，融资结构单一，公众预期不稳定，地方政府投融资行为存在诸多问题等。以上因素大都与我国转型经济共存，是经济体制改革不到位所带来的长期问题。

　　另一是对外开放带来的新问题——过多的外汇占款投放对货币政策的干扰。按照Mundell-Flemming模型，对于开放经济体而言，一个国家不可能同时实现资本自由流动、货币政策的独立性和汇率的稳定性。按照这一原则，在目前人民币对美元较为稳定的前提下，相对自由的资本流动使我国货币政策独立性受到很大冲击。我国国际收支出现了持续大量的“双顺差”造成了人民币的巨大升值压力，而为了维持汇率的稳定，我国央行不得不干预外汇市场，买进美元、大量投放人民币，同时在利率政策的运用上，要考虑中美利差因素，这就对我国货币政策的独立性和有效性造成一定影响。

　　除了货币政策执行环境这一客观原因外，我们认为在货币政策的制定和执行方面存在一些问题，也是造成货币政策低效的重要原因：

　　1、货币政策过于注重数量型调控，对价格型工具利用不充分。数量型工具主要针对货币与信贷等资金的数量和结构，通过直接调节资金供给来影响市场主体行为，包括公开市场操作、调整法定存款准备金率、信贷政策等。价格型工具调控的对象则是利率、汇率等资金的价格，通过改变资金成本，影响市场主体的资金需求，来改变市场主体的行为。

　　在2003-2004年经济过热苗头首次出现之时，金融调控主要运用了上调法定存款准备金率和关紧信贷闸门等数量型工具，取得了显著的短期效果，但一年多以后，信贷和货币投放再次出现反弹。在今年的金融调控中，虽然价格型工具获得频繁使用，但加息次数远远落后于存款准备金率的调整，而被频繁动用的数量型工具并未显出明显效果。是什么使得在2003-2004年取得显著短期效果的数量型工具在2007年连短期效果也见不到呢？主要原因在于：近两年我国货币供给的内生性显著增强，在货币供给强内生性的影响下，数量型工具的效果受到了限制和削弱。

　　所谓货币供给的内生性是指货币供给并不是中央银行可以自行决定的，而是由包括商业银行、企业、居民等经济主体的行为决定的。对我国货币供给内生性的验证，通常通过分析货币供给与货币乘数之间的关系来进行。根据货币银行理论，货币供给存在M=m*B的数量关系。一般来说，中央银行可以通过公开市场操作来控制基础货币，但对货币乘数的控制能力有限，货币乘数在更大程度上取决于银行和居民的行为选择。前面我们分析，央行在通过公开市场操作结合法定存款准备金率上调来应对外汇占款投放、控制基础货币方面较为成功，货币政策操作目标实现良好。但在操作目标向中间目标传导的过程中，也就是由基础货币（m）传导到货币供应量（M）的过程中，由于货币乘数（B）在商业银行和企业、居民行为选择的影响下持续扩大，最终造成中间目标、乃至最终目标难以实现。当央行提高法定存款准备金率来降低货币乘数时，商业银行可以在保持货币与信贷投放力度的情况下，通过降低超额储备率来应对。而央行执行“窗口指导”提醒商业银行控制贷款投放时，如果商业银行不“听话”，信贷政策的效果也难以实现。

　　那么又是什么造成商业银行积极放贷，货币乘数不断攀升呢？需要看到，2003年底启动的以制度变革为主线的国有商业银行改革在经过四年时间后，工、中、建三大国有独资商业银行通过注资、财务重组、股份制改造和上市等步骤，已经顺利完成任务，而交通、华夏、中信、兴业等股份制银行和北京银行((601169行情,股吧))、宁波银行((002142行情,股吧))、南京银行((601009行情,股吧))等部分地方性商业银行也已完成改革上市的任务。至今，国有商业银行改革计划已经完成过半。商业银行改革上市的结果是商业银行资产质量普遍大幅提高，放贷能力显著增强，企业化运作成为常态，利益最大化的取向更加明显。商业银行经营机制的变化使其由“听令于政府、#jingbian #left{ float: left; margin: 12px 0 12px 12px;padding: 10px 13px; display: inline; width: 232px; border: 1px solid #CDCDCD; background: #fff; overflow: hidden } #jingbian .featurepic{ margin: 0 auto 10px auto } #jingbian .featurepic img{ width: 220px; height: 140px; border: 1px solid #5E6776; display: block;margin:12px auto 8px auto } #jingbian .featurepic .name{ padding: 0 16px } #jingbian .feature{ line-height:2em; width:230px;} #jingbian .feature a{ color: #203A87 } #jingbian #right{ float: right;margin:0 22px 0 0; display: inline; width: 280px; } #jingbian .list01{ margin: 10px 0 0 0 } #jingbian .list01 th{ font-weight: bold;border-bottom:1px solid #CCC;padding:3px 0;margin:0 0 3px 0} #jingbian .list01 td{ line-height: 26px; height: 26px; color: #02457C; width: 280px; overflow: hidden } #jingbian .list01 td a{ color:#02457C } #jingbian h2{ font-size: 14px; padding:14px 0 0 0;} -->

(责任编辑：谢剑)